半岛都市报2024年10月11日发布:看不懂的拼多多

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周一，拼多多股票下跌30%左右，一夜之间市值蒸发550亿美金， 相信很多的投资人领略到了市场的无常。

下跌的原因是公司的电话会预测长期的利润会下滑，这直接导致了公司估值的调整，估计加上投资人的恐慌造成抛售踩踏，下跌30%就并不为怪了。

拼多多是中国很多二级投资人的心头好，持有重仓的不在少数。

我从来没有持有过拼多多，也从来没有动过持有的念头。过去那些看好的投资人如果是价值投资人，那么昨天的下跌他们应该高兴，应该马上加仓才是。

我自己不买的原因无非是常见的价值投资的漏斗思考。

第一个没有买的原因是：我看不懂。

当年伯克希尔股东大会有投资人问巴菲特历史上有没有出过能力圈，他想了片刻，最后的回答是：零售。而对于零售，在1995年的股东信他就已经说过是一个很难的生意，需要每一天都很聪明，因为对手每一天都抄袭你。

即便有这样的自省，他还是偶尔在零售出了能力圈。对于Amazon的贝索斯，他钦佩有余，一度还和贝索斯以及JP.Morgan的杰米联手合资一个公司试图解决美国医疗费用高企的问题，但他还是觉得Amazon的零售生意太难了。

芒格这么理性的人，信心满满的买了阿里巴巴股票，最后说这是自己一个重大的投资错误，用的原因是：这还是一个 damn retailer。

基于这些原因，一般人说看懂了拼多多，我不知道，反正我知道我看不懂。

零售也不是所有的公司都看不懂，比如我觉得Costco的模式还是很有持久的竞争力，只是价格太贵了，这是另外一个话题。

第二个原因是：我无法估值。

巴菲特说只有在你能力圈，你看懂了，并且能够大致的预测未来10年后的利润范围你才可以对一个公司估值。

我连拼多多在未来几年是不是真的相对于阿里巴巴有绝对的优势都不知道，何来估计未来的利润。

大部分的人，受到公司过去几个季度业绩的高速增长，进而推断出公司已经有核心的持久的竞争优势，进而设定一个长久的增长率，进而估值，这实在是本末倒置。

增长是投资里面最大的估值陷阱，甚至居然还有一个流派叫成长性投资。巴菲特的原话是：这只能说明头脑不清楚。

原因很简单，看似简单的一个增长假设，背后有很多要素的共同作用。当你用增长的思考去投资和估值的时候，你实际上说：在未来的10年，这些若干个要素都会一直并且同时实现。

这种思考完全是对概率的挑战。假如一个结果依赖三个要素，每个要素的实现概率是90%，一年同时实现的概率是70%左右，两年持续实现的概率50%左右，依次类推十年，可知你在Bet against god。

投资里定性的思考要比定量思考重要太多，但是很多人不会定性思考，因为数字容易得到，而用EXCEL建模显得高深莫测。芒格讲，你一旦用上了模型，你就强化了自我欺骗。

第三个原因：我不了解管理层。

投资公司本质是选择和谁合伙。

拼多多的核心控制人是黄铮，但是他已经不在台前。在他担任董事长的期间，他写过4封股东信，后来的管理层就没有写了。

比起中国的很多上市公司，每年能给股东写一份信已经很不错了，但其实这是很多国外上市公司最基本的要求。

实事求是的讲，这些股东信也不是合格的股东信，里面理念性的东西很多，但是缺乏股东需要的三个基本信息：1）公司长久的核心优势是什么； 2） 公司年度的业绩表现如何； 3）公司的估值应该如何思考；

2022年以后没有了股东信，我既不了解他对公司的长期思考，也不了解他的资本配置能力，更不了解他对股东利益的倾向，自然无法成为他的合伙人。

还记得阿里巴巴2012从香港退市的故事吗？2007年最高的时候股价38.92元港币，退市的时候13元左右，有多少创始人在乎股东的利益呢？即使今天阿里巴巴股票被很多人说低估了，也没有见管理层把资产表上的几百亿美金如何花说清楚。

巴菲特说投资股票首先要以所有者身份思考，把上市公司当成私有公司，如果这家私有公司的控制人我完全不了解，如何去投资呢？

我有一个测试公司要不要投资的简单方法：如果我对公司的业务和管理层不能了解到可以做它董事的程度，我就不会去买它。

最后一个原因的角度比较独特。

巴菲特说买好公司如同收藏好的画放到你的博物馆里面。好的画一定要有它持久而独特的美感。

从这个角度，赌场的生意盈利再好，巴菲特也不买，因为它有不道德的成分。它缺乏美感。

拼多多在我眼里有类似的瑕疵。平台充满了假货，我买过4次书，其中1次就是盗版。我不相信创始人和管理层不知道假货猖獗的情况，这样的观感也不是我一个人有。这种观察让我难判断它的价值观，也很难判断它会不会善待股东。

当然，我看不懂，不代表别人看不懂，也不代表别人不了解管理层及其价值观。对于那些朋友，这次的下跌，给了他们又一次极好的机会。

投资的第一道门槛很简单：知之为知之，不知为不知。

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