李洪伙2024年10月11日发布:乳业逐步走出阵痛期

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《投资者网》谢莹洁

作为疫情期间的受益板块，食品行业表现相对稳健。乳制品作为食品领域的重要分支，已经成为居民日常消费，尤其是健康发烧友们最青睐的品类之一。

但受原料价格上涨、市场竞争等因素影响，在2022年，二级市场对乳品板块热情降温，同花顺数据显示，乳品板块全年下跌约25%。

进入2023年，乳品板块重启景气行情。不过，饲料成本上涨驱动原奶价格上涨，而下游需求尚未恢复，令行业再次出现了对“倒奶杀牛”现象的担忧。

海关数据显示，豆粕、饲草进口价格同比上涨幅度明显，除了饲料成本一直维持在较高水平外，2022年伴随着人力劳动成本、防疫成本、能源成本、运输成本和其他原材料物价的上涨，牧场的整体经营成本都保持在高位。

这也引来业界讨论，乳业未来是否仍有成长空间？成本承压下乳企如何熬过阵痛期？ 

需求疲弱 与“倒奶杀牛”

奶牛饲料成本高涨、奶价下跌、原奶滞销……各地奶农“倒奶杀牛”风波持续发酵，引发全社会的广泛关注。河北省奶业协会今年1月发布信息，河北每日喷粉储存的富余生鲜乳在4000吨以上，每天占用企业资金达1600万元以上。

无独有偶，山东省奶业协会指出，全国原料奶相对过剩，乳企喷粉比例超过20%，压力传导至养殖端，使在盈亏线上挣扎的养殖场愈发困难。

这并不是中国乳业第一次出现这类现象，但此次所引发的讨论甚至是争论，却超越了之前的任何一次。那到底是什么原因引发的呢？

业内人士分析，奶业寒冬的背后，与巨头扩张高度相关。2017年，乳品企业对上游奶源的竞争拉开序幕，当低温奶变得热火朝天时，大型乳品集团纷纷布局牧场建设，并购优质奶源基地、抢占市场份额。通过并购和自建牧场的积累，第一梯队的乳企基本上实现了“奶源自由”，切断了众多奶农的销路。

与此同时，行业误判行情趋势，旺盛产能遭遇消费滑铁卢。2021年国内奶业形势良好，牛场全面扩产，然而2022年新冠疫情造成终端消费遇冷，乳企业绩出现大幅下滑，资金压力也随之加大。而受国际市场影响，我国原奶价格大幅波动，进口增加，产能暂时过剩，造成企业库存增加。消费端供需失衡下，影响逐渐传导至上游养殖端。

主要原材料价格持续走高，也给乳企带来了成本压力。国融证券分析，2022年奶牛饲料成本高涨，受地缘政治以及极端天气等因素影响，粮农组织谷物价格指数创154.7点历史新高，同比上涨23.5点。世界玉米和小麦价格双双创历史新高，分别较2021年平均价格上涨24.8%和15.6%，豆粕行情创近十年来新高。

部分乳企业绩表现不佳

从多地奶业协会反馈来看，原奶供应增加、乳品消费低迷、养殖成本上涨、奶价持续下行，是导致此轮旺季不旺的主要原因，而消费需求减少被视为最核心的影响因素。

受此影响，部分企业业绩表现不佳。如李子园（605337.SH）2022营收同比下滑4.5%至14亿元，归母净利润同比下降15.3%至2.22亿元。

业绩表现不佳基于多方面因素。产品销售层面，李子园以经销模式为主，直销模式为辅。其次是区域限制，公司销售收入主要集中分布于华东地区。最后，公司的业绩依赖单一产品，产品主要是甜牛奶系列。

进口牛奶业务约占七成收入的品渥食品（300892.SZ）也遭遇了业绩下滑，该公司预计2022年净利润为1000万-1400万元，同比下降了85.3%-89.5%，品渥食品将之归因于疫情及国际局势，导致终端需求下降、采购成本上升，压缩了利润空间。

在行业出现共同问题的情况下，乳企业绩下滑，主因可能在于原材料价格持续走高，调整速度滞缓，业绩未能及时释放。

尽管短期内承压，机构多认为，未来乳品行业的影响因素会逐渐减弱，行业有望恢复增长。乳业长期成长逻辑清晰，因此更容易获得资金的偏好。但也有业内人士持不同意见，认为考虑到人口红利下降等宏观背景，部分需求可能提前，但整体效果可能有限。

从二级市场的机构增减持情况看，基金经理们对乳业投资出现分歧，及时调整经营策略的企业获得资本增持，如天润乳业（600419.SH）。

作为新疆唯一在A股上市的头部乳企，天润乳业一直以“小而美”的乳制品业务为经营根本，去年通过奶啤、高端酸奶等出圈产品成为新晋网红，基金持股数从2022年年初的430万股增至年末的2640万股。

而主打单一品类的多在2022年遭遇减持，李子园基金持股数从2022年年初的1090万股降至83万股股。

头部乳企调整经营战略

“长远来看，短期波动有利于乳业发展，部分乳企借此弯道超车，在上游牧场、细分品类等关键环节建立了一定的竞争优势与壁垒。”一名机构投资者人指出。

面对成本上涨压力，不少乳企选择提价，如李子园去年提价产品占全品类的85%以上，提价幅度为6%-9%不等。

头部公司则通过供应链提效、调整渠道布局策、聚焦下沉市场获取规模效应等方式应对挑战，如伊利积极布局下沉渠道，蒙牛则采取了“大商策略”，依靠大经销商提升销售规模，后又通过“镇村通”推进乡镇村市场的覆盖。

不仅如此，行业巨头均在加速并购运作，运作范围涵盖从上游奶源控制到下游渠道扩充，再到细分品类创新等各个方面，在奶酪品类的发力更是尤为显著。

蒙牛乳业（2319.HK）历经定增、增持等多种方式，一跃成为了妙可蓝多（600882.SH）的控股股东。伊利集团（600887.SH）旗下乳业也与新西兰从事奶酪等乳制品老牌企业Canary Foods 进行股权交割，完成100%股权收购。澳优（1717.HK）同样宣布以1.3亿元收购荷兰奶酪公司Amalthea Group 50%股份。

根据欧睿数据，在我国诸多乳制品细分品类中，C端奶酪市场增速一枝独秀，并未随其他品类一同回落，而是始终维持每年20%以上的增速。

艾媒咨询认为，目前国内人均乳制品消费量对比欧美等发达国家仍有距离，随着消费需求的改变，乳制品消费也开始偏向于奶酪等高附加值产品，预计中国干乳制品市场将迎来高增速。

内卷竞争下，越来越多的中小乳企谋求通过上市融资来博得更多的发展机遇。2022年，10余家乳企扎堆上市，如认养一头牛、澳亚集团、骑士乳业、菊乐股份等企业分别披露了招股书，温氏股份、宜品乳业、君乐宝、完达山、花花牛等也将IPO提上了日程。

同时，中小乳企试图在细分赛道创新突围，无论是羊奶、水牛奶、骆驼奶等小众奶品类创新，还是无添加、有机营养、A2牛、娟姗牛等概念创新，都在努力围剿巨头。

行业再现政策利好

市场普遍共识在于，经历重重调整后，原材料成本压力逐步传导至消费端，乳业基本面也将随之企稳，预计行业或在2023年二季度回暖。 

近期行业再现政策利好。备受乳业关注的《婴儿配方食品》(GB10765-2021)等3项营养与特膳食品标准，于2月22日正式实施。

浙商证券认为，新国标对奶粉营养元素添加量的精准性、营养元素完整性等方面的要求更加明确，对婴配粉企业生产、品控要求更为严苛，国产奶粉整体品质有望进一步提升，加速行业高端化进程。

根据欧睿数据，我国乳品行业的市场规模从2006年的1684亿元增加至2020年的6388亿元，年均复合增速为10%。预计未来几年我国乳品市场将延续增长态势，2025年我国乳品行业的市场规模有望达到8100亿元。

在华西证券看来，乳业近年业绩稳健性好于较多食品公司，板块投资适合底部投资型选手，业绩稳健性较好，可以赚取复合收益。之前的疫情改变了乳业长期逻辑，目前又再次来到了底部位置，相比近5年底部已属偏低。同时基本面尚存在预期差，且行业确定性较强，龙头利润率提升持续性强。

德邦证券指出，消费场景持续恢复，乳制品中长期高端化与多元化趋势不改。分品类看，奶酪市场持续成长，零食奶酪品类趋于丰富，佐餐奶酪渗透率持续提升，同时消费场景逐步恢复，长期看行业生态边际转好。疫情催化大众对于营养的升级需求凸显，低温乳制品更新鲜营养的概念被接受，渗透率提升的同时竞争也更为多元，赛道发展空间较大。（思维财经出品）■

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